C’est effectivement la doxa du jour, l’opinion commune : nous serions dans une situation comparable à celle de 1929, avec perte de confiance des banques dans les autres banque et autres acteurs financiers avec le risque que tout cela déclenche une panique, comme cela s’est produit en 1929. A cette différence près que 1929 s’est déjà produit et que les gouverneurs des banques centrales le savent.  

C’est certainement la crise la plus grave depuis la fin de la guerre. On peut le dire même si l’on n’en mesure pas encore toutes les conséquences. Mais il est vrai que les banques centrales sont très actives, font tout pour éviter la panique.

Les deux banques n’évaluent pas de la même manière les risques d’inflation, mais l’une comme l’autre sont très actives depuis le début de la crise. Toutes deux ont injecté des liquidités dans le système pour éviter qu’il ne s’effondre.

C’est très technique. Il s’agit, en fait, de donner aux banques les moyens d’augmenter le volume des crédits qu’elles accordent aux agents économiques. Les banques centrales disposent pour cela de différents outils.

Il y a ce qu’on appelle les réserves obligatoires. Lorsqu’une banque vous prête de l’argent, elle doit conserver sur un compte de la banque centrale, une partie de cette somme. Aujourd’hui, 2% en Europe. Si elle prête à un industriel 1 million d’euros, elle doit conserver sur un compte de la BCE 20 000€. C’est une manière pour la banque centrale de contrôler la création de monnaie et, donc, l’inflation. Les autorités chinoises qui veulent lutter contre l’inflation ont monté ce taux de réserves obligatoires à 12,5%.

Il y a, également, ce que l’on appelle le taux interbancaire. Lorsqu’une banque veut vendre des crédits à ses clients au delà des réserves dont elle dispose, elle peut s’adresser à des confrères qui en ont de disponibles. Mais, naturellement, cela a un coût que définit ce que l’on appelle le taux interbancaire que la banque centrale peut faire évoluer en fonction de sa politique monétaire.

Dire qu’une banque centrale injecte des liquidités veut dire qu’elle fait évoluer ces taux de manière à faciliter la vente de crédits par les banques. Mais les banques centrales ne se sont pas contentées d’injecter des liquidités. Elles sont intervenues pour sauver les établissements en difficulté et pour éviter que tout le système ne s’effondre comme un château de cartes.

Exactement et il y a quelques jours, la FED a imposé à JP Morgan & Chase le rachat de la Bear Stearns, une des cinq premières banques d’investissement américaine qui se trouvait elle aussi au bord de la banqueroute. Ce qu’elle a fait en lui ouvrant une ligne de crédit de 30 milliards de $, de quoi financer un rachat qui s’est fait dans des conditions humiliantes puisque la banque a été rachetée à une valeur inférieure à celle de son siège social.

Les banques centrales ont, par ailleurs, donné aux banques d’investissement accès à des crédits qui étaient jusque là réservés aux seules banques commerciales. Ce qui est une nouveauté. Mais la crise n'est pas finie et elles continuent de travailler. Vendredi dernier, le Financial Times a annoncé que la banque d'Angleterre, la Fed et d'autres banques centrales étudiaient la possibilité de racheter les titres hypothécaires, les MBS (mortgage based securities), ce qui reviendrait à faire payer aux contribuables les folies des établissements financiers. L’information a été depuis démentie, mais cette hypothèse a certainement été étudiée et si la crise perdure on y viendra.

Tout cela indique en tout cas que les banques centrales sont très actives. Loin des comportements de la Fed de 1929 qui attendait que le marché résolve le problème tout seul, un peu à l'image de ce que proposait encore en décembre dernier Alan Greenspan, qui fut son gouverneur tout au long des années Bush.

Oui. Une mesure de ce type ne pourrait d’ailleurs être prise qu’avec l’accord des différents gouvernements, accord qui ne va pas de soi, pour les deux motifs que vous venez d’indiquer :

- d’une part, il n’y a pas de raison de ne pas sanctionner ceux qui ont commis des erreurs, tout simplement parce qu’en l’absence de sanctions, ils risquent de recommencer demain ou après-demain. Si en 1987, lorsque la bulle internet a éclaté, on avait été plus sévère avec les financiers, peut-être auraient-ils été plus prudents,

- d’autre part, on ne voit pas bien pourquoi on n’aiderait que les banquiers. Ce ne sont pas les seules victimes de la crise.

Bien sûr, et c’est ce qui amène certains économistes, je pense à Paul Davidson, un post-keynésien, à proposer que l’on accorde des facilités de crédit à ceux qui ont acheté des maisons plutôt qu’aux banques. Ce qui serait certainement plus juste et, peut-être plus efficace, puisque les banques peuvent utiliser ces facilités pour reconstituer leurs marges plutôt que pour aider les particuliers ou les entreprises à investir.

Que les banquiers soient plus prudents, c’est une évidence. On a dit que la BNP-Paribas a abandonné l’idée de toute OPA sur la Société Générale parce qu’elle craignait de découvrir des cadavres dans les placards. Est-ce que cela veut dire que les banques rationnent le crédit? que l’on soit à la veille d’un “credit crunch”? C’est moins certain. Si l’on regarde le crédit aux particuliers pour l'immobilier en France, il y a désaccord des experts, certains soulignent un taux de refus des dossiers de 8% contre 3% seulement il y a quelques mois, d’autres assurent qu’obtenir un crédit immobilier n’est pas plus difficile aujourd’hui qu’hier.

La contraction serait plus forte pour les crédits aux entreprises d'après la banque de France. Ce qui est inquiétant dans la mesure où les entreprises françaises ont depuis quelques années tendance à s’endetter plutôt qu’à s’autofinancer. Dans tous les cas de figure, ce rationnement du crédit, si rationnement il y a, devrait limiter les rachats d’entreprises et les OPA qui sont en général financés par l'emprunt.

Peut-être la seule bonne nouvelle de cet après-crise. Pour peu qu’il dure, ce rationnement du crédit devrait faire baisser les cours de la bourse qui aime bien ces OPA, ces fusions, ces rachats d’entreprise qui sont à chaque fois l’occasion de faire monter les cours.

C’est un enjeu majeur. Il y a actuellement aux Etats-Unis une bagarre entre le Congrès qui veut remettre des règles, de la réglementation dans le monde financier et l’administration Bush qui est beaucoup plus réservée. Et si je commence par cet aspect là, c’est que cette crise a une dimension politique. Elle a été nourrie par la politique du “tous propriétaires” de Georges Bush. Là-dessus s’est greffée toute une série de mécanismes plus ou moins complexes que l’on commence à mieux comprendre.

Cette déréglementation a favorisé le développement de toute une série d’acteurs qui échappaient à tout contrôle, notamment à ceux de la banque centrale, qui se sont mis à distribuer des crédits immobiliers et qui étaient d'autant moins incités à la prudence qu’ils savaient que les risques qu’ils prenaient seraient rapidement transférés à d’autres par le biais de ce qu’on appelle la titrisation. C’est ainsi que des banques européennes ont pu perdre des fortunes.  

Mais il n’y pas eu que cela. Une bonne part de la crise vient d’une réglementation qui favorise les excès. Aux Etats-Unis, mais aussi en Grande-Bretagne et au Canada, les propriétaires peuvent prendre des hypothèques sur leurs biens immobiliers pour accéder à des crédits de consommation, ce qui explique les prix de l'immobilier et les dépenses de consommation puissent augmenter en parallèle.

Ce mécanisme est d’autant plus pervers que le propriétaire peut, dans ces pays, anticiper sur les hausses de prix de l’immobilier, il peut spéculer, d’où le développement de bulles immobilières.  

À cela, il faut ajouter un système qui permet aux particuliers trop endettés de se déclarer en banqueroute. Lorsque cela se produit, les banques deviennent propriétaires de biens qu'elles mettent aussitôt en vente, d’où une baisse immédiate des prix de l’immobilier dans le voisinage, baisse d’autant plus rapide que la maison est abandonnée, son jardin n'est plus entretenu… Pour peu que les voisins soient eux-mêmes en situation tangente, cela les pousse à se déclarer à leur tour en banqueroute… et l’on en arrive par un effet de boule de neige à une descente aux enfers des prix de l'immobilier qui finit par toucher tout le monde, même les mieux protégés.

Non. La crise immobilière touche tout le monde. L’agence de presse financière Bloomberg indiquait il y a quelques jours que la maison que s’est achetée Bern Bernanke, le gouverneur de la banque centrale américaine, à Washington, a perdu en quelques mois 25% de sa valeur.

Ajoutez à cela, que les banques, lorsqu’elles récupèrent une maison saisie pour défaut de paiement ne paient plus les impôts locaux, ce qui se traduit par des pertes de revenus pour les villes qui se retrouvent massivement endettées et sont donc condamnées à réduire leurs services publics. C’est un peu, pour les plus pauvres, la double peine.

- un retour de l'inflation, surtout si la FED continue de baisser ses taux d’intérêt,

- une croissance lente de l'économie américaine et un dollar durablement faible, ce qui supposerait de notre part des ajustements très rigoureux. Ce ne sera pas la crise des années 30, ce sera quelque chose de différent, mais qui ne sera pas forcément facile.

J’ajouterai, pour conclure, que l’on aimerait entendre nos dirigeants se prononcer tant sur leur diagnostic de la situation que sur les mesures qu’ils comptent prendre pour préparer l’économie française à faire face. Or, il sont pour l’instant, très silencieux.

Ce n’est pas tant leur silence qui pose problème, après tout ils sont comme nous tous dans l’expectative, on ne sait pas très bien ce qui va se passer, que cette impression qu’ils n’ont pas vraiment pris la mesure de la profondeur et de la gravité de la crise. Si nous nous orientons vers un dollar durablement faible, il faudra que l’économie française s’y adapte. Et cela ne se fera pas d’un claquement des doigts.

 

- l’annonce d’une pénurie, avec pour les produits pétroliers celle d’un pic de production et, pour les produits céréaliers, la concurrence des bio-carburants qui faisait dire il y a quelques jours au patron d’une grosse entreprise agro-alimentaire mondiale que nous allions vers des famines massives ;

- une croissance mondiale rapide due à l’émergence des pays nouveaux qui consomment beaucoup de matières premières.

Tout cela, dit Frankel, contribue certainement à la hausse des prix des matières premières, mais n’explique qu’elles soient montées aussi vite et aussi haut. Il y a une autre explication qu’il va chercher du coté de la macro-économie et des taux d’intérêt.

Exactement.

Lorsque les taux d’intérêt sont élevés tous ceux qui utilisent des matières premières, les industriels… évitent de constituer des stocks trop importants dont le financement coûte cher. Ils s’évertuent à mener des politiques des stocks minimum. Or, cela réduit la pression sur les marchés, les vendeurs doivent partir à la recherche de clients, ils sont incités à baisser leurs prix pour les séduire. Ce n’est pas tout. Lorsque les taux d’intérêt sont élevés, ceux qui ont de l’argent à placer vont acheter des bons du trésor. Il en va évidemment tout autrement lorsque les taux d’intérêt diminuent.

Les industriels hésitent donc moins à en constituer d’importants, ce qui augmente la concurrence et favorise la hausse des prix. Quant aux bons du trésor, ils sont moins intéressants. Les gens qui ont des capitaux à placer vont sur des marchés plus rémunérateurs dont ceux des matières premières.

Et la lutte contre la panique financière favorise la montée des cours du pétrole, du blé…